其实，金融控股公司的说法最初见于2002年，当年国务院批准中信集团、光大集团、平安集团为三家综合金融控股集团试点。经过16年的发展，各类金融控股公司如雨后春笋“破土而出”，但此类金融控股公司已不是当初国务院批准的金融控股集团的概念。

全国政协委员、央行上海总部副主任兼上海分行行长金鹏辉，在全国政协经济界别联组讨论会上指出，在中国，金融控股公司已发展形成各类具有金融控股公司特点的机构，包括银行系、保险系、地方政府主导的、民营控股的以及互联网金融集团。

值得关注的是，兴起于2013年互联网金融热潮，催生出大量互联网公司成立的金融控股集团，多名曰“某某金服”。这些公司不仅涉及银、证、保等金融机构的参股或者综合经营，还重点从事互联网金融业务，如网络支付、网络借贷、互联网征信以及所谓的互联网金融资产交易场所等，同时它们有着诸如商业零售（包括电子商务）、房地产、物流运输等各类产业、服务业的股东背景。

这些互联网金融控股集团有独特的风险特征，如何将其纳入监管，是监管者面临的挑战。

“金服”之名难掩金融控股公司实质

通过观察不难发现，在集团层面，这类“某某金服”公司作为各类从事金融业务的子公司的控股股东，对其人事任命、经营决策和内部管理有决定权。由于没有完善的具有金融控股公司水平的内部治理机制，多数公司通过高管交叉任职、兼职甚至“垂帘听政”等方式，干预子公司的经营决策，使得实质上已成为金融控股公司的集团公司内部防火墙失效，甚至故意牺牲子公司利益或客户利益，以最大化集团公司股东的利益，而不顾子公司从事金融业务所带来的外部性，损害社会福利。

例如，集团公司控制的实质从事信贷活动的子公司，忽视信贷资产安全性，为达不到风险控制要求的关联公司提供融资，最终导致坏账风险。又如，集团公司的各子公司对同一客户开展同样的金融业务，使得集团公司整体的风险集中度大大上升。一旦此类客户出现问题，不仅子公司之间责任不清，还会使风险在母公司与子公司、子公司与子公司之间内部传递，甚至还会通过跨行业、跨市场途径向整个金融体系传递风险。

理论以及经验表明，一旦一家子公司发生风险，就有可能传递到其他子公司，甚至危及整个集团公司。

由于金融控股公司有内部资本划拨的便利，这会让监管部门难以准确掌握其真实的资本水平、杠杆率和流动性，甚至集团公司自己也毫无概念。这样的金融控股公司和子公司构成的整个集团，存在层层控股、交叉持股甚至“循环注资”，导致同一笔资本在控股公司和子公司之间或混用或重复计算。此外，集团公司可能通过母公司或者关联公司对外发债向子公司注资、运用内部交易将资产转移到资本要求较低的子公司等方式隐瞒真实资本情况，提高杠杆率。

互联网金融控股集团公司的特点是，一是“轻资本”强化了集团公司的高杠杆。这类集团公司普遍通过互联网实现“轻资产”，其子公司资产更加“轻便”，如从事网络支付的子公司的杠杆水平年均值为23，最大值为29，最小值为13，而集团公司的资本完全不足以覆盖该子公司的风险暴露。

二是低利润率提高了流动性与收益性的平衡难度。传统的按照大数定律管控流动性风险的方法，将不再适用于“长尾分布”状态下的流动性管理。同时，“长尾”人群的金融知识、风险意识和承受能力相对欠缺，更容易出现个体非理性和羊群行为。一旦出现风险，涉众多，影响大，加上缺乏资本充足率的要求，“轻资产”的集团公司更容易产生突出的偿付能力问题，形成较大的违约风险。

三是在互联网竞争环境下，抢先推出新产品是互联网金融跨越网络效应“临界点”的重要手段。集团公司鼓励旗下子公司率先推出新产品，可能使得次优的产品取得竞争中的先发优势，战胜其他竞品，甚至战胜最优的产品。事实上，过度强调“试错性创新”使得一些不够成熟的金融产品被推向市场，加上其“上规模”的网络效应，使得不成熟的产品中即使隐藏着较小的风险，也容易造成大规模的资金损失，从而损害广大消费者的利益，产生尖锐的金融消费者保护问题。

四是理论上，互联网企业一旦跨越“临界点”，其面临的供需曲线则发生逆转，即需求函数向上倾斜，供给函数向下倾斜，进而形成边际报酬递增与边际成本递减的独特优势，穿着“某某金服”外衣的集团公司变成“系统重要性”机构。同时，由于“长尾人群”多属弱势群体，集团既是“大而不倒”，又是“太敏感而不能倒”。

下图较为清楚地展示了互联网金融控股集团公司对于金融稳定的系统性影响。

来源：赵鹞，FinTech的特征、兴起、功能及风险研究，金融监管研究，2016（09）

互联网金控集团的独特风险

互联网金融控股集团公司相对于传统金融体系有着独特竞争优势，在表面上体现为是其对“金融生态圈”的经营与把控，根本上则是因为其拥有了支付清算、信用评级（征信）和证券交易三大金融基础设施，分别形成资金流转的闭环、信用体系的控制和资产价值的循环。

这是一种典型的正反馈系统，会在金融控股公司层面上进一步放大风险，并形成独特的风险特征。

1.金融基础设施碎片化的风险

支付清算系统是连接各金融机构及市场参与者资金、证券和财产权益交易活动的枢纽，因而是金融基础设施的核心部件。

互联网金融控股集团公司着重依赖的网络支付机构，是脱胎于互联网与电子商务的支付系统，具有明显的封闭性与分割性。所谓封闭性，是指其自建的跨行资金清算网络具有资金与信息的封闭性，外界乃至监管部门无法掌握系统和运营的全貌与细节。所谓分割性，是指其与其他非银行支付系统、与银行支付系统之间，没有正常的互操作性与互联互通。

尽管它的创新发展丰富了支付清算体系的层次，更好地满足了消费者对于多元化、个性化支付服务的需求，但它在清算领域多头并进，与银行支付清算竞争的纯粹市场力量，会“撕裂”原本完整的国家支付清算体系。同时，由于支付清算在金融业务的中枢作用，支付清算体系的碎片化会驱动整个金融基础设施碎片化。

2. 信息不透明和披露不客观的风险

信用评级与征信机构是金融基础设施的重要组成部分。从国际经验看，私营和公共信用评级与征信机构之间是互补关系，但都遵循独立性与客观性的原则。特别是2008年金融危机之后，引发了世界对市场评级机构的质疑，针对危机中暴露的问题，金融稳定委员会（FSB）于2010年11月发布了降低信用评级依赖的原则。2012年11月，FSB向G20财长和央行行长会议，递交了降低信用评级依赖的路线图，提出了短期内制定有针对性的指引和代替方案，从而在中期有效改善对于信用评级机构的依赖状况。

在这种大背景下，互联网金融控股集团公司发起的网络征信机构，并没有真正遵循第三方机构的独立性与客观性原则；相关风险事件的爆发也表明，集团公司在公司治理层面缺乏内部控制意愿与能力。

可见，一方面，互联网金融控股集团借助信用构建自己的金融基础设施，增强其“金融生态圈”的稳定性；“硬币”的另一面则是，信用无法保持私人征信机构的基本原则——独立性与客观性，由此形成较为严重的金融信息不透明和披露不客观的风险。这种风险还会通过集团公司的外部性传染到金融体系中。

3.链接过多不能倒的风险

2008年金融危机后，国际支付结算体系委员会（CPSS）研究认为，金融链接在危机传播中起到渠道作用，除了通常说的“大而不倒”，也出现“链接过多不能倒”的概念。这种观点得到学术界和各成员国监管部门的认同。

对照此理论，互联网金融控股集团公司的体系中不仅有各类机构、各类业务的链接，还有金融基础设施与金融业务的“混业经营”；不仅有“某某金服”与外部机构的网络链接，还有其“金融生态圈”的系统复杂性。因此，互联网金融控股集团的“金融生态圈”在其金融基础设施的作用下，表现出明显的跨机构、跨市场、跨国度的复杂的相互依赖性，风险集中与链接过多必然影响金融体系的安全。

相关监管建议

1．将互联网金融控股集团公司纳入监管

对于穿着“金服”外衣的金融控股公司，考虑到宏观审慎评估的要求，应明确由人民银行对其进行统一监管；可视其在金融行业的布局范围和深入程度，由人民银行加强风险监测和评估，并在国务院金融稳定发展委员会的领导下，加强信息沟通和政策协调。

同时，应进一步协调有关部门推动制定《金融控股公司管理办法》，待办法出台后，按照金融控股公司进行持牌监管。

2．督导完善公司治理机制

要求互联网金融控股集团公司按照现代金融企业制度，建立健全以股东大会、董事会、监事会和高级管理层为主体的公司治理结构，强化任职要求和职责权限。简化投资管理层级，降低组织复杂程度，减少交叉持股，严格防范控股股东对其他股东和客户利益的损害。规范金融投资决策程序，建立与所投资金融行业相适应的管理机制。

对于子公司，集团公司应切实履行集团整体战略规划、资源配置和风险管理的最终职责，促进集团内部的业务协同，不得滥用控制地位损害子公司其他股东和客户的合法权益，并对子公司承担法定职责内的金融救助义务。

3．规范关联交易和内部交易

相关集团公司应制定集团统一的内部交易以及与股东公司及其非金融板块之间开展关联交易的管理制度，包括组织体系、交易范围、定价方式、审批程序、信息披露以及内部关系人的报告、识别、确认和信息管理等。在允许通过合规的内部交易发挥客户、信息共享等方面协同效应的同时，明确要求其在关联交易中遵循市场公允定价和透明度原则，建立重大关联交易信息披露和报告制度。

同时，应明确集团内利益相关方不得进行利益补贴，利益冲突方不得进行内部交易。对于关联交易和内部交易，应当按照交易金额，适时提高风险覆盖水平。

4.强化以资本充足为核心的监管要求

应要求集团公司建立金融控股公司层面的资本约束机制，避免资本重复计算，保证集团整体资本充足，确保在金融领域的业务拓展与资本规模相适应，强化对子公司的资本维持和补充义务。

具体计算可借鉴“联合论坛”推荐的风险加总法，将母公司和子公司（按持股比例折算）的合格资本相加，扣除内部相互持有和不可转移的资本，若超过母公司和子公司（按持股比例折算）的法定资本要求之和，即为集团资本充足。

“联合论坛”在1996年由巴塞尔银行监管委员会（BCBS）、国际证监会组织（IOSCO）、国际保险监督官协会（IAIS）共同成立，利用三个行业监管机构各自领域的监管经验，共同探讨金融集团监管方法。

5.基于互联网特点强化集团风险管理

一是要求集团公司及其各子公司、关联公司，紧密结合网络特性更加重视网络风险防范，始终将安全性、流动性放在首位，不断优化和丰富风险管理工具，特别加强流动性风险和声誉风险管理，梳理、掌控风险传递路径，防止超出自身风险管控能力盲目拓展金融业务领域。

二是要求集团系统遵循“合规合法、信息透明”原则，确保金融产品运作模式、资金流向、收益情况等关键信息公开透明。

三是要求从事金融活动的子公司建立合格投资人制度，做好风险提示，使投资者能够合理选择产品并控制风险。充分重视和审慎防范信息技术系统、运营操作、信息安全保密等风险，完善交易操作系统设计，制定应急处置预案，强化不同业务主体、不同地区与互联网企业之间的风险隔离，切实防控系统性风险。

6.剥离并统筹监管金融基础设施

一是全面落实《非银行支付机构风险专项整治工作实施方案》。针对实质从事跨行清算业务，形成庞大资金清算网络的，人民银行应加大监管力度，加快网联平台建设进度，尽快使各类网络支付活动回归非银行支付机构本源。

二是按照征信机构法人独立、股东独立、业务独立的第三方征信要求，将所涉个人信用征信体系剥离出集团体系。

三是将金融资产交易所剥离，撤销其证券交易及结算职能，纳入证券监管部门统一监督管理。

四是制定实施统一的金融基础设施准入、日常监管与运营法规制度，建立完善的公司治理、技术标准、业务评估、风险处置（救助）标准体系。

五是建立分层分类、分工协作的统筹监管体系。以剥离金融基础设施为工作重点，由人民银行牵头落实支付清算体系、债券登记结算及托管等金融市场基础设施原则（PFMIs）的重要方面。

六是加强金融基础设施总体规划，优化中央与地方金融基础设施布局及功能，全面提升我国金融基础设施服务与抗风险能力。

七是要高度重视互联网金融巨头控制传统及互联网技术下的财经媒体及各类新媒体。特别是在金融控股公司模式下，关注集团公司通过控制主要的财经传媒，轻则为集团发展制造有利舆论环境，重则指鹿为马误导公众视听，以及由此带来的重大道德风险，避免金融风险与舆论风险的交叉传导。

【来源：财新专栏 作者：赵鹞】