处于“无限期”停牌的乐视网（300104.SZ），估值正接二连三被机构腰斩之后再腰斩。

11月15日，中邮基金、嘉实基金、易方达基金纷纷发布公告，年内第三次下调乐视网估值，其中嘉实和易方达给出的调整后价格为3.91元/股，中邮基金给出3.92元/股，均较10月末的第二次估值打了对折。

3.91元的估值，相比乐视网15.33元的停牌价，折扣达到74.49%。这样的价格理论上让贾跃亭的大量股权质押都面临爆仓。已无力履行对上市公司承诺的贾跃亭，或许也将无力赎回质押股权。这意味着，金融机构将被动陷于风险之中。

经第一财经梳理，2013年以来，贾跃亭共办理34笔股权质押，19笔尚无解除质押信息，涉及13家金融机构及1家“神秘”质权方。记者了解到，这些融资的质押率普遍在2~4折，若以3.91元的估值计算，提供质押的机构或将面临数十亿风险敞口。其中为贾跃亭提供近百亿融资的“神秘”质权方，就将面临超过30亿元的爆仓风险。随着估值不断跳水，也让被套其中的机构和散户被置于残酷的亏损预期之中。

质押账面“被”爆仓

乐视网三季报显示，贾跃亭仍是乐视网第一大股东，共持有股票约10.24亿股，持股比例25.67%，其中10.20亿股被质押，质押比例达到99.53%。而乐视资金危机爆发以后，贾跃亭所持股份目前已全部遭到冻结。

以乐视网停牌前的收盘价15.33元（除权后）计算，贾跃亭质押的乐视网股份市值达到156.37亿元。若以最新的3.91元估值来看，贾跃亭的质押股账面将贬值至40.04亿元。这意味着，曾经为贾跃亭慷慨解囊、质押套现的金融机构，在贾跃亭已无力赎回的情况下，将面临巨大的风险敞口。

第一财经根据乐视网公告梳理，2013年以来，贾跃亭共办理34笔股权质押，其中明确解除质押的仅15笔。尚无解除质押信息的19笔股权质押，涉及10家券商、1家信托、2家银行以及1家不明身份的质权方。

Wind数据更进一步显示，上述仍在质押状态中的，国开证券3笔；中信证券、国信证券、山西证券、平安信托各两笔；民生银行、海通证券、国君证券、东方证券、中泰证券、西南证券、平安证券各有一笔。

贾跃亭最大一笔质押发生于2015年10月27日，其将所持有的限售股4.67亿股、流通股4000万股,共计5.07亿股进行质押,占其当时所持乐视网股份的64.81%。但未披露具体质权方，质权方类型仅显示为一般公司。贾跃亭依靠这笔5.07亿股的质押，套现金额近百亿元。

2015年10月，贾跃亭进行该笔质押时，乐视网均价在50元左右，除权后25.67元/股，若质押率维持在40%的水平，则当时质押价格除权后约在10元。第一财经此前获得的资料显示，乐视网股权质押率均未达到40%，而是处于24%~38%之间。由此保守测算，贾跃亭当时的质押均价大约接近8元/股。

记者从券商人士处了解到，券商的股票质押业务，一般预警线通常为160%，平仓线通常为140%，接近预警线资金方就会通知融资方补充质押或追加保证金，若跌穿平仓线，将被终止交易要求赎回，无力赎回则将被强制平仓。

据上述警戒线和平仓线计算，贾跃亭5.07亿股的质押预警线除权后大约是12.8元/股，平仓线大约为11.2元/股。以此看，乐视网的停牌价距离约两个跌停，若三个跌停将击穿此平仓线。而嘉实和易方达给的3.91元估值，低于平仓线约65%。

2015年1月3日，贾跃亭还曾以同样的理由，即为了乐视生态业务的发展，向海通证券进行了一笔金额较大的质押，质押数目2600万股，以上述方法同类计算，这笔质押预警线大约是4.76元/股，平仓线大约为4.17元/股，均高于3.91元的估值。

而再往前追溯，贾跃亭在2014年，几乎每个月都有进行零散的股票质押融资。2014年乐视网的股价除权后均价约在9元，以此均价来看，贾跃亭当年的质押警戒线平均在4.5元/股，平仓线平均约在3.93元/股，也均高于3.91元的估值。

这意味着，以公募基金所给出的最新估值为参照，贾跃亭质押到一众机构手中的股票账面均已爆仓。根据除权后的价格，第一财经粗略估算，为贾跃亭提供股权质押的金融机构或将面临数十亿风险敞口。其中，5.07亿股的“神秘”机构就将面临超过30亿元的风险敞口。

“实际的风险敞口不会有账面看起来这么大，乐视中间还做了定增、送转。”上海一券商人士对第一财经表示，一般大机构给创业板的质押率不会到四折，有时候只有两折，也会进行一些风险承担的约定，例如会有相应的条款，约定优先保证资金方利益。

牛散机构皆被重伤

乐视网11月11日晚间发布公告称，贾跃亭表示因乐视非上市体系及其本人的资金、债务原因，已无力履行借款予上市公司的承诺，以及增持上市公司股份的承诺，对上市公司构成违约。这被认为给无限期停牌的乐视网再蒙阴影，也成为11月15日一众机构再将乐视网估值下调的直接原因。

乐视网停牌前价格为15.33元（除权后），这意味着，距离3.91元的估值，将有连续13个跌停板，这对于持有乐视网的投资者，无论机构还是散户，都是重伤。

在乐视网的机构股东中，共有34家基金重仓乐视网，持股数量为12.30亿股，持股总市值为14.07亿元。其中，中邮基金持股比例最高，达到2.89%。此外，中央汇金资产管理有限责任公司，亦同样持有乐视网2.2%的股份。

2016年8月，乐视网以每股45.01元的价格向四名定增对象合计发行1.07亿股。除了财通基金认购3910万股、嘉实基金认购2133万股、中邮基金认购2133万股外，牛散章建平也投入11.19亿元，认购2488万股。

当时的定增价格复权后约22.5元，超过嘉实和易方达的5.7倍，这意味着参与定增的机构浮亏越来越大。

实际上，参与定增的投资者今年8月股票已过限售期，但由于乐视网无限期停牌，均无法卖出止损。

在上述券商人士看来，贾跃亭个人的资金危机与乐视网的股价休戚相关。若乐视网复牌，股价下跌注定难免，首先被触发的就是股权质押风险。而股权质押风险触发，又将造成股价大跌的连锁反应，为贾跃亭融资的金融机构，以及参与乐视网投资的投资者都被置于风险之中。

作者：王娟娟 来源：第一财经