亚马逊招致的评价往往呈现出两极分化。一方面，它是一家工作效率极高、工作要求不近人情的超大型公司，另一方面在其创立以来的近20年间，它至今都没有公布过可观的利润。图1就很好地反映出了这种矛盾：营收大幅度增长，利润却接近于零。但是，这种曲线图并不能真实地反映亚马逊的运转情况。

 

 

图1

亚马逊是从三个方面来披露其营收情况的：媒体、电子产品及日用商品(简称EGM)以及其他类别(主要是AWS云服务)。如图2所示，这几个方面的营收情况大不相同。(图中TTM是指12个月的跟踪情况，这样可以调和季节性的波动，从而让我们更易于看清潜在的发展趋势。)媒体业务仍然处于增长之中，但是在过去几年中真正推动亚马逊爆炸式增长的是日用商品。与此同时，其他类别也在增长，但是相对缓慢很多。

 

 

图2

细分开来，我们可以看到亚马逊上述三项业务在北美和国际市场上的营收情况(如图3所示)。

 

 

图3

图4是亚马逊全部业务在北美和国际市场上的营收情况，其中它在北美的营收更胜一筹。

 

 

图4

如图5所示，整体而言，在上个季度，媒体业务仅占亚马逊全部营收的25%;而在北美，这个比例是20%。

 

 

图5

如果我们回到其他类别，我们就会发现它的营收增长速度也很快，如图6所示。

 

 

图6

这几种业务，销售的产品不同，销售的价格不同，面对的消费者不同，运输的成本也不同，因此它们的利润率也很可能不一样。

但是，这仍然没有准确地反映出亚马逊的实际情况。事实上，除了将其业务大致分为三个类别外，亚马逊还有数十个各自独立的团队来经营这些业务，他们各自都拥有高度的自主权。例如，德国的鞋子、法国的电子产品或美国的化妆品，都是由不同的团队来经营的。每个团队都会对其所经营的产品自行定价。与此同时，所有这些业务的发展成熟度也各不相同。有些业务相对较早，较成熟，发展速度相对较慢，是盈利性的;有些业务则是新成立的创业公司在经营，就像很多新的创业公司一样，它们在经营的过程中也会出现亏损。有些商品拥有可观的利润，有些商品则是按成本价销售，或者亏本销售，以换取亚马逊网络的流量和用户的忠诚度。图书就是很好的例子。人们普遍认为，亚马逊是在亏本销售图书，但实际上它的平均售价非常接近于纸质图书的价格。亚马逊确实对某些图书打了很大的折扣，但是它并没有对所有图书都这样做。它究竟有多少图书打了折扣?恐怕谁也说不清楚。

亚马逊实行的是捆绑销售。

最明显的例子是它的Prime服务。这种服务纳入了娱乐内容，以提高做Prime会员的吸引力。而Prime会员制又吸引人们将更多的线上线下时间花费在亚马逊上。这些娱乐内容对于亚马逊来说只构成固定成本，而不构成边际成本。如果你只考虑视频的盈利性，你就难以理解亚马逊的真正意图。

此外，还有第三方销售。正如AWS是亚马逊和数千家其他创业公司的共有平台一样，它的物流和贸易基础架构也是各个亚马逊团队和很多在亚马逊网站销售商品的其他公司的共有平台。现在，经由亚马逊平台产生的第三方商品销量约占亚马逊全部销量的40%;亚马逊对这些商品制造商收取的费用占亚马逊全部营收的20%。

 

 

图7

这意味着，对于亚马逊网站上销售的将近一半的商品，亚马逊都没有设定它们的价格，只是简单地从中获得了利润。仅这一点就足以证明，那些认为亚马逊是在亏本销售或按成本销售的观点有多么站不住脚。

第三方销售的复杂之处在于，亚马逊获得提成的依据只是第三方公司从亚马逊服务中产生的营收，而不是第三方公司的全部营收。因此，如果你在亚马逊网站上购买了第三方公司的一双鞋，亚马逊可能会通过你的亚马逊账户收取你支付的钱，然后让其运输合作伙伴将你购买的鞋从亚马逊仓库里调出并送到你手中。但是，亚马逊只会将其向鞋商收取的运输费和服务费列为其营收。它不会显示全部的营收。这意味着，经由亚马逊网站产生的第三方销售额可能是亚马逊实际公布的营收数字的两倍。因此，亚马逊的营收曲线并没有告诉你真实的情况，这也是为什么我们说总利润往往会误导人的原因之一。亚马逊的总利润从2011年的22.4%增长到了2013年的27.2%，但这并没有真正反映出消费产品价格及其利润率的变化，只是反映了整体变化的情况。

综上所述，亚马逊内部的数十个独立业务团队，和亚马逊外部的逾200万个第三方卖家账户，都是借助亚马逊的电子商务平台来实现各自的销售目标的。其中有些业务已很成熟，并有可观的利润;有些业务则没有利润。亚马逊有专人负责，确保让亚马逊的利润在每个季度接近于零，他们会让亚马逊在每个季度尽量花光剩余的资金。

如果你够细心的话，你可能已注意到亚马逊自己已向我们透露了这一点。下面这幅图来自于亚马逊，准确地说，它是该公司CEO杰夫-贝索斯(Jeff Bezos)在一张餐巾纸上画出来的。注意，这幅图没有一个箭头指向“获得利润”。它是一个封闭的循环系统。

 

 

图8

在任何情况下，根据利润曲线图来解读一项业务的发展情况都是一种非常糟糕的做法。事实上，实际的现金流更能够反映出一项业务的真实情况。俗话说，利润是虚的，现金是实的。亚马逊自己也在谈论现金流，而不是净收入。亚马逊非常关注自由现金流(FCF)，但是考察运营现金流(OCF)——它就是你增加资本支出(capex)的结果——也极有帮助。实际上，OCF是指除基础架构、并购和融资成本之外的业务经营成本。如下图所示，在10年内的跨度内，亚马逊的OCF一直很稳定，但是FCF却下降了，这主要是因为capex急剧增加的缘故。

 

 

图9

按照绝对价值计算，你可以从下图中看到一项业务产生了越来越高的运营现金流(在过去12个月中超过了50亿美元)，并将其作为资本支出重新投入到了这项业务的发展之中。

 

 

图10

将上面的图改成曲线图，你就会发现资本支出是持续增长的。

 

 

图11

有人可能会说，在一项营收迅速增长的物流业务中，资本支出迅速增长是再自然不过的事情;人们应该考察一下资本支出与销售额之间的比率。但实际上，这里的增长变得更明显了。从2009年开始，亚马逊的资本支出与销售额的比率就开始增加，而且没有出现任何减小的迹象。

 

 

图12

如果亚马逊维持2009年的资本支出与销售额比率，那么FCF的变化图可能就是下面这个样子的。这个差别相当于逾30亿美元现金。这就是说，如果亚马逊保持2009年的资本支出与销售额比率，那么它在过去12个月中将会多出30亿美元的现金。

 

 

图13

那么，所有这些多余的capex到哪里去了呢?关键的问题是，亚马逊是需要保持这种新的更高的比率水平，以支持亚马逊的业务发展，还是需要在未来降低这种比率水平呢?

显而易见，这些资金流到了更多的仓储容量(简单地说就是仓库)和AWS云服务中。下面这幅图显示了亚马逊物理基础架构的巨大增长(单位是平方英尺)。它几乎都是仓储中心，而不是数据中心。

 

 

图14

说清楚这些资金的流向确实需要花费一番功夫。这种比率增长的驱动因素有四：

1. 容纳更多商品(包括第三方商品)的能力。

2. 距离更近。由于亚马逊建造的仓库距离消费者更近，送货的时间就会相应缩短，运输的成本也会随之降低，Prime服务将会进一步产生飞轮效应。

3. AWS。

4. 更贵的仓库。这就是说现有的业务经营成本增加了。

前两个因素明显是面向未来的投资，它会在将来产生更高的利润率。AWS是一个黑匣子和一个谜题，但是它基本上代表了一种需要不断加大投入的新业务。关键是最后一个因素，它表明现有的业务需要越来越多的资本支出，需要更高的资本支出与销售额比率。

让人更难以理解亚马逊财务状况的是，亚马逊的仓库发展、资本支出增长和AWS建设几乎是同时进行的。与此同时，亚马逊改变了其公布财报的方式，这使得人们更难以看清真实的图景了。

然而，我们仍然能够大致了解这个重要的仓库问题——它的业务经营成本增加了吗?答案似乎是否定的。首先，所下图所示，第三方销量的比率并没有像同期内的资本支出和销售额的比率那样出现增长。

 

 

图15

两者似乎均未显示出这个时期内仓储成本有何变化。商品的运输成本并没有增加多少，那么仓库的资本支出会明显增加吗?这似乎并不可能。

 

 

图16

尽管我们无法确定这一点，但是亚马逊的资本支出增长似乎并不是因为它的现有业务的经营成本增加了，而是因为它面向未来投入了更多的运营现金流。所有这一切又让我们回到了刚开始的话题——亚马逊的业务实现了迅猛的营收增长，但是它并没有积累多余的现金或利润，因为它的每一分钱现金又都被投入到了业务拓展之中。这倒不是说它的业务都在亏损，而是说它将赚来的利润又投入到了开辟新的业务之中。在过去，这些资金主要用到了经营过程中;在近些年，这些资金则被用到了资本支出上。

这种投资将需要持续多久呢?我们是否认为产品和业务向电子商务转变的过程已经结束了呢?让我们来考察一下亚马逊营收占美国全部零售营收的比例吧。除了汽油、食品和建材等难以运输的东西外，亚马逊的营收占美国全部零售营收的1%，至少现在是如此。

 

 

图17

整体而言，美国的贸易正在持续增长。

 

 

图18

亚马逊所占的份额正在加大。

 

 

图19

就营收而言，亚马逊占美国零售市场的大约1%。它是应该停止开拓新业务和市场并获取利润，而将那些新业务和市场让给其他公司呢，还是应该继续投资，将所有这些商品都弄到它的平台上来销售呢?贝索斯的观点很明确：继续投资，因为现在追求利润可能会浪费掉宝贵的发展机会。他似乎很乐意不断地发现和抓住新的商机，不断地开拓新的业务，并花光每一分钱。

然而，投资者将自己的钱投入到亚马逊和其他公司，就是为了能够在将来的某个时候获得丰厚的回报。在亚马逊公司，贝索斯似乎已将将来“产生利润、回报投资者”的日子无限期地推后了。于是，有人说，亚马逊是全世界最大的“居家生意”——贝索斯经营它是为了好玩，而不是为了给股东经济回报，至少在可预见的将来是如此。

但是，虽然他看起来似乎确实乐在其中，但是他也创造了一家实实在在的公司，他准备投入他能掌控的所有资金，在未来的贸易市场占有越来越大的比例。当你购买亚马逊股票的时候，你实际上就是在押宝他能让相当比例的贸易在亚马逊平台上进行。现在的问题不是亚马逊究竟是不是一个庞氏骗局，而是你是否相信贝索斯能够掌控未来以及你愿意等待多久?